肖钢讲座：我国多层次资本市场建设
主讲人：肖刚（中国证监会前主席） 日期：2020-11-19
十四五金融工作八大任务：
- 建设现代央行制度（1983建立，农业改革到企业改革，为金融发展提供历史性条件）
- 构建金融支持实体经济的体制机制
- 国有商业银行改革
- 市场枢纽，注册制，常态化退市，提高融资比重
- 金融双向开放
- 完善监管体系、透明度、法制化
- 整治乱象
- 防范风险
1. 主要内容（PPT总结归纳而来）
1.1. 重要意义
多层次资本市场强调资本市场枢纽功能（举例2013钱荒)：
微观主体活力、稳健货币政策、资本市场功能 相互支撑
社会的需要推动政策的变动。
多层次资本市场是我国特有术语：
- 以金融工具类别来分：股债衍生品
- 以交易场所来分：场内场外市场。交易所市场，产权交易市场（中央最新文件，并列为新市场体系）
- 以发行方式来分：公募大众的市场，私募小众的市场
多层次资本市场重要意义：
- 改善融资结构服务实体经济
- 促进科技创新
- 满足财富管理需求
- 提高直接融资比重防范金融风险
- 扩大开放提升影响力
助力内循环与双循环：
- 资源配置能力
- 风险分担能力
- 市场约束能力
“技术创新+资本市场”是产业升级的强大推动力。 存在两大问题：
- 科技成果转化专业化服务体系不健全， 高校、科研与市场供需对接不畅。
- 信用评价体系缺乏差异化、针对性。知识产权融资有限、质押率偏低、不良率较高。 投贷联动有待完善。
1.2. 私募市场
私募基金服务实体经济（2019年3季度末）
- 累计投资境内未上市未挂牌企业股权、新三板企业股权和再融 资项目数量达到11.18万个，形成股权资本金6.36万亿元。所投资账面价值分布，股权类资产占比46.2%。
- 2018年向境内未上市挂牌企业股权本金新增1.22万亿元，相当于同期新增社会融资规模的6.3%。
- 在投中小企业项目5.98万个，本金2万亿；在投高新技术企业 3.1万个，本金1.27万亿。
资金主要来源于：企业>资管计划>居民
1.3. 交易所市场
中国上市公司海外收入比较低。
A股再融资政策调整：
- 非公开发行对象数量上限分别由10名和5名（创业板） 统一调 整到35名。
- 非公开发行价格由原先不得低于定价基准日前20个交易 日均价的90%，改成80%，吸引投资者，降低发行难度。
- 非公开发行锁定期缩短，原规定控股股东36个月、普通 投资者2个月不得转入，分别减半，改为18个月和6个月，不再受减持规则限制。
A股行业表现：
- 高增长、不稳定：5G、新能源、军工、半导体、互联 网、券商、创业板、中证1000。牛市涨得多，熊市跌 得多。
- 高增长、很稳定：医疗、医药、消费、白酒、食品饮 料、家电。牛市涨得多，熊市跌得少。
- 低增长，不景气：煤炭、纺织、有色、钢铁、能源、 化工、交通。牛市涨得少，熊市跌得多。
- 高股息、低增长：机械设备、电力、金融、地产、上 证50。牛市涨得少，熊市跌得少。
北向资金：
- 北向资金占外资持股近七成（2019年底）。 对A股有明显领先性，多次精准抄底“聪明钱”，作为投资决策的一个参考。
- 北向资金类型：
- 配置型资金，主要跟踪MSCI等指数
- 套利型资金（个股、指数、汇率间的利差），如离岸人民币汇率走高，北向资金流出，A股下跌
- 北向资金择股：
- 行业发展成熟，在产业链上具有高溢价。
- 所处行业壁垒高，短时间很难有新的竞争者。
- 持续稳定的高ROE.
什么是股票发行注册制：
- 注册制不是登记备案制，股票发行上市仍要经过审核同意，但与现行核准制不同。
- 只要不违背国家利益和公众利益，企业能不能发行、何时发行、以什么价格发行，均应由企业和市场自主决定。
- 以信息披露为中心，企业必须披露充分和必要的投资决策信息，审批部门不对企业资产质量和投资价值进行判断，更不“背书”，也不对信息披露的真实性负责，但要对招股说明书的齐备性、一致性和可理解性负责。
- 发行人是信息披露第一责任人，中介机构承担对发行人信息披露的把关责任，投资者自主作出投资决策并自担投资风险。
- 实行宽进严管，政府职责重在事中事后监管，严惩违法违规，保护投资者合法权益。
推进注册制改革的核心在于理顺市场与政府的关系。 注册制的巧妙之处就在于既能较好地解决发行人与投资者信息不对称所引发的问题，又可以规范监管部门的职责边界，避免监管部门的过度干预，不再对发行人“背书”，企业业绩与价值、未来发展前景均交由投资者判断和选择，股票发行数量与价格由市场各方博弈，让市场发挥资源配置的决定性作用。 监管部门则集中精力履行好事中事后监管职责，维护好市场秩序。
创业板面临挑战：
- 发行、定价市场化程度
- 再融资、退市效率，优胜劣汰功能
- 前沿产业与未来科技企业不足，缺乏顶尖巨头新兴产业。 “易进易出、快进快出、大进大出+明星企业”
1.4. 上市公司相关制度
我国退市的现状：退市率低
成因分析：
- 强制退市标准尚不完备，且可执行性较差。
- 退市执行力度不够，为规避退市行为提供了条件。
- 股票发行被人为调控，造成上市资源稀缺。
- 投资者权益保障不足，加大了退市难度。
- 直接融资渠道有限，上市公司退市后生存困难。
1.5. 债券市场
防范化解债券市场风险。
两大风险：企业违约风险、部分中小金融机构和非法人产品的杠杆风险。
总体思路：坚持市场化、法治化原则，有序可控打破刚性兑付，打击逃废债行为，加强政策协调，完善监管制度，切实保护投资者利益。
政策措施：
- 健全市场化、法治化信用风险处置机制。如银行理财、券商资管计划等非法人产品管理人在破产重整中的法律地位。
- 合理控制债券市场杠杆水平。
- 规范债券市场信用评级，统一准入管理，建立以投资者为主导的市场化评介制度，推动投资人付费服务模式，引入评级机构强制退出机制。
- 加强监管协调，监测预警，信息共享和失信联合惩戒。
1.6. 衍生品市场
增强实体企业利用衍生品抵御风险的能力
- 我国商品期货共70个品种，自2013年以来，成交量连续五年占全球一半以上。
- 研究表明，实体企业运用衍生品套期保值，能降低风险，提高企业价值，在经济下行期更为明显。
- 持续推进衍生品市场改革，扩宽服务实体经济范围。 提升企业参与衍生品市场的意愿与能力，加快国际化步伐，提升我国定价影响力。
1.7. 资本市场基础设施
狭义：证券市场参机构之间用于清算、结算或记录、支付证 券的多边系统。 支付系统、中央托管机构、证券结算机构、中央对手 方、交易数据库。
广义：上述五类以外扩大到：证券、期货、保险、黄金交易 所、征信系统、法律和监管环境、公司治理、会计准 则、反洗钱以及金融安全网。
1.7.1. 如何提高基础设施建设与改革
重点难点：平衡安全、效率、成本以及证券行业发展的相互关 系。安全是前提，效率是关键，成本是基础，行业 发展是支撑。四者有机整体，相辅相成。
改革内容：
- 基础设施集约化：债券市场3家托管结算机构 场外交易数据库建设 区域性股权市场登记、托管、评估系统。
- 托管模式：直接持有模式和间接持有模式。间接持有法律关系：共有权（德国），信托关系（英国），证券权益（美国）
- 基础设施开放：与国际结算规则接轨、DVP制度境内外联结风险评估与防范，基础设施走出去。
- 基础设施风险防控：跨境跨市场风险，股票/债券质押、回购、期权市场，场内场外市场。流动性风险与交收违约风险。研究债券中央借贷机制，引入安全、效率高的流动性工具，完善担保品管理，全面推广逐日盯市，精细化，标准化，自动化管理，完善法律，建立折价过户、拍卖、债务抵消等快速处理机制
- 基础设施统筹监管
2. 给肖主席个机会讲一讲（没时间讲PPT）
- 我们的资本市场是在1990年建立，（1989动乱之后），那个时候资本主义国家封锁中国经济。
- 成立交易所释放了坚持改革开放的信念。
- 我国金融学过多的运用了西方金融学的理论，但是我国金融学的内涵与西方并不一样。应当创造性地研究提出中国特色的体制。
- 国外学界对中国经济发展肯定，但是对金融制度抱有负面看法。那么为什么经济成功金融不行？
3. Q&A
- 社会需求推动政策改革还是国家改革推动社会进步？
- 社会的需要推动政策的变动。
- 怎么能不让科创板走创业板老路？
- 上交所科创板针对战略新兴产业。
- 创业板起初主办化，包容性较差。
- 创业板在科创板上市时政策变化风险较大，先看科创板改革结果。
- 创业板也增强了保荐责任（推荐亏损企业必须跟投）
- 深交所所长：什么时候能恢复深交所主板上市？
- 八卦很久没有实质性内容。
- 政府会不会拉一个牛市。
- 不能出现08、15年的情形，否则会影响改革的进行。
- Andy：人生经验故事？
- 没干货，终身学习
- 如何和香港制度接轨？合作？（这个人问得不清不楚）
- 建设国际金融枢纽
- 创新要素流动方面存在障碍（人才资本土地知识产权等）